摘要：

　　1、外盘：今秋、明春大豆供应压力间隙的喘息机会

　　（1）静态基本面：2014/2015年度供给全面过剩

　　（2）美豆平稳 表的后续变动：需求是潜在利多点

　　（3）价格及历史表现：年前期价低于855美分概率不足9%（依据9月报告静态数据）

　　下半年价格低点，不排除涌现在年底（11月份以后）的可能

　　2、国内蛋白基本面：：

　　（1）供给：年前来 港压力减小，从高位去库存

　　（2）需求：养殖进入底部周期，四季度有季节性归暖需求

　　（3）进场价格安全边际的考虑：季节性、压榨利润、基差、比价

　　3、操作建议：

　　（1）单边：国内粕类年前基本面尚可，四季度尝试短多机会；

　　油脂积重难返，整体看大的筑底行情，中短期思路仍逢反弹尝试抛空。

　　（2）对冲：豆粕15正套（大部分已兑现，等待）、豆油59反套（介入逻辑仍在）、买p抛y（季节性好，基差合适）、买m抛a（基本面、价差结构适合）

　　5、跟踪指标与风险：中国买盘大小，是近期供应压力间隙行情的重要原因。

　　一、外盘： 今秋、明春大豆供应压力间隙的喘息机会

　　1、静态供需平稳 表：2014/2015年度供给全面过剩

　　图1 美国、巴西、阿根廷三国大豆供给

　　根据usda9月供需报告静态数据，从时间角度，美国、巴西、阿根廷三国在今年秋季、明年春季的大豆供给都是同期最高的，而且同比均较去年同期增加 近2千万吨，增量也属历史高位。

　　从分地区角度来看，今年美国、巴西、阿根廷三大产出国均供应充足（美国基本确定，巴、阿为usda预估），中国国内港口大豆年前从高位开始去库存，不过后期必定面临库存压力由国外向国内传导的过程。因此，今年大豆供应在区域上不存在过去两年的结构性矛盾。

　　这些是今年全球大豆供需的大背景。

　　（1）产量:

　　面积：9月数据或被高估

　　农场服务局公开美豆种植面积为8077万英亩，而usda9月份时预估为8480万英亩，二者400万英亩的空间差异。如果以三年来的占比均值99.6%推算，分析农场服务局明年1月公开的最终数值大概在8109万英亩。同时，对比最近七年来1月农场服务局的最终种植面积与1月供需报告的种植面积，二者比值平均为98.3%，最低97.1%，最高98.8%。如果以98.3%的均值简单推算， 1月供需报告的种植面积将可能在8249万英亩左右，如果以7年的最高占比值98.8%运算 ，仅为8207万英亩，最低占比值运算 ，将为8351万英亩。总体上，9月供需报告的8480万英亩将极为可能存在高估，或高估100-200万英亩。

　　单产：收割缓慢提供短期炒作题材，不过丰产基本确定

　　截止9月底，美豆落叶率83%，五年84%；收割率20%，五年35%。收割进度缓慢提供短期炒作题材。

　　不过从当前仍旧 高位的优良率及初期收割的单产情景来看，今年美豆单产创纪录几乎板上钉钉。

　　（2）需求:后市潜在利多点

　　根据9月30日公开的季度库存报告，usda上调2013/2014年度大豆产量0.692亿蒲至3.36亿蒲。而截止9月1日库存较9月预估的13/14年度期末库存下调0.38亿蒲。即，9月报告或低估美豆去年需求1亿蒲左右。这或影响usda对今年需求的后续调整。

　　从下图可以看出，今年usda分析美豆消费的增幅与产量增幅的比例，在近十年的方向线之下，即今年对需求的预估还相对保守。结合对去年实际需求的低估，需求可能是后市潜在的利多点。

图2 usda 9月报告对供给、需求年度调整对比（横轴：供给调整；纵轴：需求调整）

　　（1）均衡价格：以9月供需报告数据，期价低于855美分概率不足9%（24年数据参考）。

　　（2）下半年价格低点，不排除涌现在年底（11月份以后）的可能

图3 美豆01、连粕01下半年低点涌现时点据统计