一、行情归顾：

　　7月初至8月低，国内豆粕在现货紧俏及天气炒作大豆背景下，走出一波小牛行情。9月豆粕价格陷入高位整理，等待基本消息指引，9月13日在美国9月供需报告利多背景下创新高后下跌，主要是近期天气改善加上交易商拉高出货导致。同期，CBOT大豆豆粉走势先抑后扬，截止9月中旬在美国供需报告出台后，洪涝天气炒作完结，涌现较为显然的阶段性下跌，若后期未涌现早霜冻影响单产，季节性供应压力将令豆类承压下跌,从而带弱豆粕价格下跌。

　　二、基本面估量

　　9月报告猜测 美国2013/14年大豆分析产量为31.49亿蒲式耳，较上月下调1.06亿蒲式耳，大豆猜测 单产为41.2蒲式耳/英亩，较上月亩产下调1.4蒲式耳。大豆期末库存分析为1.5亿蒲式耳，较上月下滑7000万蒲式耳，结转库存消费比为3.13%，较上月下行1.41%，但仍高于去年同期0.51%，主要是由于去年大豆总需求的下滑使得库存比相对增多。

　　根据美国各猜测 机构田野调查分析：新豆单产均值为41.17蒲式耳，与USDA猜测 值微低0.03蒲式耳，美国农业部分析基本符合市场预期，利多原因在前期天气炒作中已经得来 体现。本月12号美国公开农业部种植意向报告基本符合市场减仓预期，短期利多消息出尽，豆类整体冲高下跌。受压显然。

　　目前看，中国养猪网，9月中下旬，虽美国中西部天气较为干燥 ，给大豆灌浆带来一定影响，但没有早霜天气威逼 ，大豆生长总体趋好。截止9月16日当周，大豆生长优良率为50%，较上周下跌2百分点，高于去年同期16百分点；大豆结荚率为92%，较上周提高8个百分点，高于去年同期17个百分点。

表1 美国农业部大豆单产猜测 （单位：蒲式耳/英亩）

报告9月猜测 9月市场平均 报告8月猜测 报告7月猜测 2012年实际

大豆亩产 41.2 41.172 42.6 44.5 36.1

　　数据来源：USDA-先融研究

　　下半年来，国内来 港大豆库存呈上扬走势，截止9月18日，港口库存量由6月初396万吨增加 来 648万吨，增幅达63.64%，现处于历史高位值邻近，较8月末增加 了16万吨左右。同时，国家临储大豆抛售进一步增加 国内大豆供给量。自本年度8月来国家临储持续6次抛售国产大豆，共计成交163万吨，分析国内临储大豆还剩437万左右。考虑来 陈豆储备 时间将达极限，临储拍卖陈豆步伐不会放缓，短期大豆供应先对过剩。

　　从目前进口大豆价格情景来看，国储陈豆在价格方面具有一定优势。截至9月22日，11月来 港的美国大豆完税成本价格为4304元/吨左右，而在9月12日的国储抛售中，2010年产大豆的成交价为4082元/吨，2009年产的大豆成交价为3798元/吨。由于拍卖豆价低于进口豆，国储大豆竞价成交情景较好，成交价格也稳步上升，但随国内及北美新豆陆续市场，国产豆价反弹压力较大。综上看，在进口大豆库存量高企，国内进口大豆供给量不断增加 及国家抛储影响下，我们认为短期内供应充裕令大豆价格承压，豆粕价格受累下跌风险加大。

图1 国内港口大豆库存走势（日）单位; 吨

数据来源：wind-先融研究

　　3、北美大豆陆续收割，供应压力加大

　　进入9月下旬，美国大豆将陆续开始收割，大豆将进入季节性供给充裕期。9月23日当周，美国农业部首次公开2013/14年大豆收割进度为3%，略低于去年1百分点，主要是本年度大豆推迟种植时间导致。在当前天气预报并未显示有不利天气会延迟收割的情景下，美国将逐步展开大豆收割工作。受近期美国大豆主产区涌现降雨天气影响，晚播大豆生长环境改善，市场对美豆产量的预期也有所上调，这将进一步增强豆类市场面临的供给压力。Informa近日上调2013年美国大豆产量预估至32.24亿蒲式耳，基于每英亩42.4蒲式耳的单产和7599万英亩的收割面临，此次产量预估较之前上调6000万蒲式耳，且高于美国农业部9月供需报告分析的31.49亿蒲式耳。

图2 进口来 港大豆价格走势 单位：元/吨

数据来源：wind-先融研究

　　今年上半年以来，国内养殖业整体情景较差。国内猪价自6月份开始上行，养殖效益得来 提高，22个省猪粮比价攀升至6.2以上，自繁自养赢利可观。进入9月，猪肉价格上涨，加上金秋十月消费旺季，使得养殖企业对第四季度养殖效益尤为看好。农户补栏预期显然加强，豆粕需求得来 刚性支撑。7月份生猪存栏量逐步 恢复，7月存栏量为4.575亿头，虽同比下跌1%，环比增加 1.2%，掩饰农户开始补充存栏量。生猪的存栏量处于相对较高的位置，对豆粕存在较大的刚性需求。此外，自5月下旬以来，猪肉价格走出归落格局，逐步企稳上涨。根据商务部数据，截止8月底，鲜猪肉价格已经持续4月上涨，虽然猪肉价格的上涨主要因素是豆粕饲料成本的上升，但是价格的上升能够增加 养殖户的利润或减少其亏损，可能会促使养殖户扩大养殖规模，进而提升豆粕的需求。

　　根据农业部的检测数据，8月底生猪价格为16.05元/千克，较7月底上涨0.96元/千克，涨幅6.36%；猪肉价格为23.86元/千克，较7月底上涨1.86元/千克，涨幅8.45%。猪肉价格走出低谷，有走强方向。猪肉价格上行也是对养殖企业看好下半年养殖效益的正反馈，生猪存栏量预期上升提振饲料需求，对豆粕价格形成强支撑。因而，我们人为饲料业经营好转，将带动豆粕需求，消费市场对豆粕中期价格形成较强支撑。但由于前期豆粕价格上涨，在盘面已有消化，在消费未涌现重大利多背景下，豆粕阶段性下跌概率较大。

图3 猪肉价格走势 单位：元/千克

数据来源：wind-先融研究

图4 猪粮比价走势

数据来源：wind-先融研究

图5 全国生猪存栏和能繁母猪存栏 单位：万头