目前美豆11月期价处于预估价格区间上沿，且短期内已三次冲击1400美分/蒲一线，而在报告利多兑现的情景下，尚未能突破8月高点1409.4美分/蒲。一旦后市缺乏新的利多支撑，我们分析11月合约价格高位下跌的概率较大。

　　图4：全球大豆供需平稳 表预估 单位：千吨

　　资料来源：USDA，上海中期

　　二、收割压力对市场终有压制

　　从1998-2012年的15年间，我们对美豆11月合约8、9月份的价格走势进行据统计：其中有12个年份均是在8月份建立阶段性低点，而后反弹并于8月下旬或9月份升至高点，也就是说8月末或者9月份建立阶段性高点概率高达80%。其中有3年的走势不同，分别是2003年的大面积洪涝支撑价格不断上扬至11月，2005及2006年，受南美大面积扩张种植面积影响，使美豆期价提前在6月末或7月初触顶。如果我们以美豆这15年的月K线数据估量 ，同样可以得来 这样的结果。从图5我们可以看来 ，美豆9月收阴概率接近70%，平均跌幅高达3.5%，季节性上市压力始终存在。

　　我们始终认为历史将会重演。即使今年美国大豆生长进程的延迟使美豆在生长季遭遇早霜的风险增加 ，加之8月中旬才进入第三轮真正意义上的洪涝题材炒作，使美豆今年建立阶段性高点的时间节点连续后移。但是即便USDA下调单产预估，可高达8500万吨的新作美豆产量预期仍旧 会在收割前压制市场，并最终相伴 着时间窗口往收割期临近而建立收割低点。与此同时，我们考虑来 ，美国方面种植成本连年增加 ，本季新作大豆的种植成本已经高达1170美分/蒲，因此我们提高2013/14作物年度美豆收割低点至1280美分/蒲一线区间。在不发生实际早霜灾害的前提下，收割低点涌现的时间节点应在9月下旬至10月上旬。

　　图5：美豆合约季节性上涨概率和涨跌幅

　　资料来源：文华财经，上海中期

　　图6：美国大豆历年平均种植成本

　　资料来源：USDA，上海中期

　　三、国内后期大豆来 港量归升，供应偏紧状态不易涌现

　　根据国内进口大豆来 港船期(因今年美陈豆紧缺，来 港大豆主要是南美大豆)据统计，在美豆新作正式上市来 港前的9、10月份，国内有约900万吨的进口大豆来 港(其中仍以南美大豆为主，包含少量美国早收大豆)，而11、12月我国大豆来 港量将再度显著上升，分析月均将超过600万吨，目前9月上旬国内港口大豆库存在630万吨。按照国内现阶段相对丰富的压榨利润来看，国内9、10月份月均消耗大豆量在500－550万吨区间(考虑来 双节期间部分油厂的停机计划)。也就是说，9、10月份我国虽进入大豆库存消耗期，但来 10月底，港口大豆库存分析仅下跌至500万吨－550万吨区间(这其中也考虑来 国产大豆抛储将不断来 10月，约有100－150万吨的国产储备豆将流入市场)。11月以后相伴 美新豆和部分阿根廷陈豆的恢复来 港，港口又将重建库存。

　　因此，只要北美大豆运输不涌现物流问题，未来国内大豆供给发生类似今年5月份一样的结构性失衡的可能性不大，我们认为9、10月间国内大豆供给和豆粕供给处于坚持现有平稳 的阶段，国内豆类市场本身目前不具备利多预期。

　　图7：豆粕现货市场成交量 单位：吨

　　资料来源：天下粮仓，上海中期

　　此外，我们注意来 ，在目前养殖利润良好和能繁母猪数量仍旧 处于高位的背景下，9、10月份国内豆粕消费仍处于相对旺季。但是发生在中秋和国庆双节前的集中出栏，会造成后市豆粕需求涌现小幅下跌的迹象，后续的再度进入绝对旺季将发生在11月(见图7)。如果国内港口大豆库存的变化与我们的预期一致，那国内豆粕供需平稳 也将保持 现有的格局，供应趋紧的状态不易涌现。因此，我们认为现阶段豆粕1月合约高于600元/吨的基差虽然会得以延续，但这对豆粕1将跟盘下跌。

　　四、虽然美豆净多持仓量归升，但是只是存量资金