秦军 国泰君安

　　投资要点：

　　宁波天邦股份有限公司主营业务为特种水产饲料是目前国内规模最大的膨化水产饲料企业之一。公司目前是国内水产饲料行业唯独的“A级绿色食品生产资料”。

　　水产品需求提升、野生资源耗竭、养殖业发展这些原因为水产饲料行业发展提供了良好机遇。07-10年水产饲料产量年增长将超过14%。

　　公司的传统特色业务为特种水产饲料，04年进入普通水产饲料市场，依靠技术、品牌等原因，取得了快速增长。纯利能力高于行业均值。

　　本次发行所募集资金全部投向水产饲料项目，用于扩充产能，扩大销售半径。我们认为这些募集资金项目扩大了公司优势产品的产能，并且因地制宜，对当地养殖市场具有较强的针对性。

　　天邦股份的特色在于科研实力强、产品细分特色鲜明，是“小而专”的饲料企业；风险原因则包括赊销带来的坏帐风险、规模扩张对营销、治理 效率的考查。

　　我们猜测 公司06-08年EPS分别为0.32、0.55、0.69元。

　　建议询价区间为9.3-10.8元，二级市场合理价格中值16.5元，上市首日可能的价格运行区间为14.85-18.10元。

　　1.公司概况

　　宁波天邦股份有限公司(以下简称“天邦股份”或“公司”)的主营业务为绿色、环保型特种水产饲料的研发、生产与销售，是目前国内规模最大的膨化水产饲料企业之一。

　　公司可以为养殖业者全程提供从苗种培养来 成鱼(虾、蟹)养殖所需的各类(膨化饲料为主)绿色环保型水产全价配合饲料、生态型畜禽全价配合饲料、预混料、浓缩料等系列饲料产品。

　　公司现为“农业产业化国家重点龙头企业”，建立了水产饲料行业唯独一家“国家级企业技术中心”天邦研究院，先后承担了多项国家级科研项目。公司2002年被中国绿色食品发展中心认定为“A级绿色食品生产资料”生产企业，是目前国内水产饲料行业中唯独的。公司“天邦”品牌为“浙江省著名商标”。2006年12月，公司被中国饲料经济专业委员会授予“2006中国饲料最具竞争力企业”称号。

　　水产饲料是宁波天邦的核心业务，03-05年间产量、销售均快速增长。03-05年销售量分别为3.90、5.18、8.03万吨。在甲鳗、虾蟹等细分饲料市场处于领先位置。

　　公司主营业务十分突出，近三年一期该业务实现的收入占营业收入的比重分别为97.44%、98.32%、70.96%和95.34%，其中特种水产饲料占水产饲料整体销售收入的比重为94.65%、88.02%、74.64%和72.71%。

　　本次发行前公司股东为15名自然人，其中10在公司任职。张邦辉与吴天星为公司实际控制人；张志祥与张邦辉为叔侄关系，为一致行动人。上述三人持有发行后52.2%的股权。

　　2.行业背景及发展方向

　　随着人们收入水平的提高，对优质蛋白摄入的请求连续提高，对水产品的需求连续加强。传统上，水产品主要生产方式是捕捞，随着野生资源的逐步耗竭，捕捞产量近年来停滞不前，通过养殖来满足对水产品连续增长的需求是必然方向。相应的，我国水产品产出结构中，捕捞所占比例连续下行，而养殖的比例连续提高。

　　这一方向为水产饲料行业的发展提供良好的机遇，水产饲料的增长速度也快于其他类型的饲料。而工业饲料普及率的提升、料比(鱼增重一单位所需饲料量)降低则使行业发展空间越发辽阔。通过对养殖总量、饲料普及率、料比等要素的测算，从2007-10年，水产饲料行业产量有望保持 年均14%以上的增长。

　　3.主营业务与纯利能力

　　特种水产饲料包括甲鱼料、鳗鱼料、虾蟹料、海水鱼料、中高档淡水鱼料等几个系列。

　　甲鱼料与鳗鱼料曾经是公司的主要纯利品种，但是由于竞争猛烈 、价格低迷、国外竞争等原因，这些细分养殖行业近年来发展不景气，公司的销售业受来 了影响。公司积极调整了产品结构，降低这些产品的产量，转而发展虾蟹料、海水鱼料、高档淡水鱼料等产品，取得了较好的成效。目前，特种水产饲料中的主要品种是虾蟹料、海水鱼料，而特种水产饲料也依旧是公司收入的主要奉献来源。

　　从04年下半年起，公司经营战略实现了从“名特优”养殖为主向“名特优”养殖与“主养”养殖相结合的转变。针对传统“四大家鱼”等产品市场需求量庞大且较为平稳的特点，加大了对普通淡水鱼饲料的研发、产销和养殖服务力度，充分发挥“天邦”牌特种水产饲料已形成的品牌优势，迅速打开成熟客户市场，在保持 产品较高纯利水平的同时，使普通淡水鱼饲料收入迅速提高，占当期饲料销售总额的比重，由2003年的5.22%左右，提高来 2005年的24.77%。该类产品产销量逐年扩大，毛利率水平也由2003年的11.55%上升至06年1-9月的17.66%。

　　由于普通淡水鱼料的收入规模增长较快，同时毛利率不断提升，公司饲料业务的整体毛利率也涌现不断归升。

　　4.募集资金项目估量