整体来看，南美减产导致2015/2016年度年终库存量下调200万吨，至7230万吨，年比减少540万吨，年比降幅约7%，三年来首次出现库存量下滑。在初始库存量和产量下调而压榨需求量变化不大的情况下，全球2016/2017年度大豆库存量进一步下降至6630万吨，较上月预测减少190万吨，库销比下降至20%，低于08年低位。南美减产使美国及全球大豆宽松供需格局向紧平衡转变，为大豆强势行情提供必要支撑。
另外，随着南美大豆收割和出口高峰的逐渐收尾，下半年全球大豆供应将主要依赖于美国。而2016/17年度极低的期初库销比使得美豆生产压力较大，将美豆供应置于极为敏感的地位，未来北美供应稍有变动，都有可能引爆大豆行情。
2、北美增产难度大，拉尼娜或引爆天气牛市
下半年，北美大豆增量主要来源于两个方面：美豆种植面积及美豆单产。美豆种植面积主要由大豆种植收益及大豆/玉米比价决定，而单产主要受天气影响。
(1)北美新作种植面积有望上调，但扩种面积增幅有限
今年三月份，美国农业部举办了年度农业展望论坛，首次预估了2016/2017年度美豆供需数据。其中，2016/2017年度美国大豆种植面积预估为8250万英亩，比2015/2016年度减少20万英亩。就数据来看，大豆种植面积预期略有减少，对市场影响不大。
由于4到5月份美豆价格持续上涨，大豆/玉米价格比持续走高，这可能使6月份大豆种植面积报告相对3月份种植预期报告增加200-300万英亩，也意味着今年美豆种植面积将超过去年。但是截至5月22日当周，美国大豆种植率为56%，去年同期为56%，5年均值为52%，美国玉米播种进度更快，接近于90%。由于前期CBOT大豆涨幅明显高于玉米，市场担心部分拟种玉米的地块转种大豆，但随着玉米如期播种，加之农户备播的材料已准备就绪，后期转播大豆的可能性不大。因而，我们综合认为2016/2017年度美国大豆种植面积将小幅调增，6月底的种植面积报告对市场的利空影响不大。
最新消息显示，美国2016年大豆种植面积6月预估为8368万英亩，虽然创下纪录高点，但低于市场此前预估的8383万英亩，种植面积增幅有限，符合我们的预期。
(2)拉尼娜是下半年牛熊市的决定性变量
美豆单产方面，USDA5月报告预估的美豆单产数据采用的是趋势单产，单产为46.7蒲式耳/英亩，该预估数据虽然表现出美豆单产同比下降(因为前两年美豆单产超过趋势单产)，但其并未体现出后期天气不利的预期。USDA将于7月份依据大豆生长状况调整单产数据。
美豆关键生长时期大概率迎来拉尼娜天气。6月份Nino3.4指数显示，赤道附近海洋表面温度现在接近0度，3月份的数据为2.5度左右。赤道附近海洋表明温度下降速度非常快。目前可以大概率推断厄尔尼诺正快速向拉尼娜切换。如果按照这个速度的话，应该在7、8月份出现拉尼娜天气，原来一开始是估计到9月份才能有可能转回拉尼娜。
图4 赤道附近海平面温度指数
拉尼娜天气对大豆单产影响明显。7、8月份是美国大豆关键生长期，极端的天气不利于大豆生长。过去经验表明，7次拉尼娜有6次对美豆单产造成负面影响，减产概率达71%，单产平均减幅为-7.7%。天气形势的不确定性则意味着美豆市场仍需要建立一定的风险天气升水。据气象专家称，7月份下半月中西部可能再度出现高温干燥天气。一位分析师称，目前天气存在很大的不确定性，不过未来16到30天内，大豆产区可能再度出现高温天气。
图5 拉尼娜天气下的美豆单产
在厄尔尼诺大概率快速切换至拉尼娜极端天气背景下，天气不仅导致大豆旧作大幅减产，新作产量也将进一步收紧。如果拉尼娜未来不能证伪，供应紧张将是大豆市场下半年的主旋律。
(3)棕榈油季节性增产，油脂将先弱后强
棕榈油是第一大植物油，其供需变动主导整个油脂市场行情。受去年厄尔尼诺的影响，今年上半年棕榈油产量受限，截止6月最新数据显示，1-5月份棕榈油月度产量均低于5年平均值。但是3月到8月是棕榈油每年的季节性增产周期，在季节性增产阶段，油脂将继续维持前期弱势走势，强弱转换点将出现在今年下半年8月-9月份。未来进入季节性减产时间段(11月至次年2月份)，以及配合植物油总体库销比处于2008年历史低位，油脂将再度走强。
图6 马来西亚棕榈油月度产量图7 全球油脂库销比
第三部分 综合分析及下半年行情展望
图8 美豆周度走势图
周线上看，期价经过近4个月的连续上涨已站稳MA120均线之上，MA10均线正上穿MA120均线，显示多头强劲。值得注意的是，期价目前触及2014年的平台压力位，能否突破该平台需要重大基本面配合。下半年，期价能够放量突破平台高点，就意味着在技术上，我们能够推定后市将继续走牛。
综合来看，下半年大豆市场需求平稳增长，而供给端大概率继续收缩，其结果就是大豆新作供需缺口放大，综合反映豆类市场供需状况的库销比将继续走低。全球大豆及美国大豆进入去库存周期，这构成豆类熊市转牛市的坚实基础。下半年，大豆市场关注焦点转向新作，后期继续关注豆类市场牛熊关键变量：美豆生长及天气情况。本年度厄尔尼诺正快速转向拉尼娜，如果后期确认拉尼娜影响大豆单产，下半年仍维持牛市看法，建议阶段性回调后买入，预计美豆将触及2011年压力位3500美分左右。以棕榈油为代表的植物油，整体库销比处于2008年低位但仍有继续下探趋势，奠定了油脂长期看涨的格局。下半年随着棕榈油季节性增产周期结束，油脂将由弱变强，大概率领涨油脂油料。在9月份之前，棕榈油预计在5000到5650之间宽幅震荡，进入季节性减产周期后，棕榈油有望突破前期区间高点5924。
